1、估值怎么看？

　　11月初以來港股科技板塊估值回調(diào)，主要由資金面驅(qū)動：

　　1）當(dāng)前A/H溢價位于歷史較高水平：截至12月9日，恒生AH股溢價指數(shù)為141.3，位于歷史均值（2018年1月至今，均值為132.95）以上0.88倍標(biāo)準差；

　　2）11月以來港股科技板塊估值回調(diào)：目前恒生科技PE-TTM為49.92，處于歷史均值以上1.57倍標(biāo)準差；PS-TTM為2.08倍，處于歷史均值-0.29倍標(biāo)準差；

　　3）多數(shù)頭部互聯(lián)網(wǎng)公司PE/PS處于歷史PE/PS Band 25%分位以下，具備較高配置價值，南向資金持續(xù)流入，消費+周期板塊配置占比提升；

　　4）從資金面來看，南向資金流入持續(xù)回暖，22Q3季度科技板塊配置占比上升。自2022年10月開始，部分互聯(lián)網(wǎng)公司港股通持股占比明顯提升。2022/10/1至2022/11/28，騰訊控股、快手、美團、金蝶國際的港股通持股比例分別提高1.56/1.92/0.15/2.88pct，11月28日港股通持股占比達9.34%/10.22%/9.11%/16.84%。

　　2、政策怎么看？

　　平臺經(jīng)濟逐步進入常態(tài)化監(jiān)管時代，關(guān)注綠燈投資方向。經(jīng)過前期的監(jiān)管之后，目前多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)平臺公司涉及壟斷、擾亂市場秩序、侵害用戶權(quán)益、侵害勞動者權(quán)益、互聯(lián)網(wǎng)金融等方向都已經(jīng)有較大程度整改，從2020年以來多次重要會議有關(guān)平臺經(jīng)濟政策表述變化來看，今年有明顯的回暖，尤其是4月29日中共中央政治局會議明確提出「促進平臺經(jīng)濟健康發(fā)展」、「出臺支持平臺經(jīng)濟規(guī)范健康發(fā)展的具體措施」；

　　5月17日全國政協(xié)召開「推動數(shù)字經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展」專題協(xié)商會，劉鶴提出支持平臺經(jīng)濟、民營經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展，處理好政府和市場關(guān)系，支持數(shù)字企業(yè)在國內(nèi)外資本市場上市；

　　10月28日國務(wù)院發(fā)改委主任何立峰向全國人大常委作國務(wù)院關(guān)于數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展情況的報告，其中提出大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，明確將支持和指引平臺經(jīng)濟規(guī)范健康持續(xù)發(fā)展，完成平臺經(jīng)濟專項整改，實施常態(tài)化監(jiān)管，集中推出一批綠燈投資案例，加快貿(mào)易數(shù)字化發(fā)展，大力發(fā)展跨境電商。

　　我們認為平臺經(jīng)濟整改效果已在逐步接近政策目標(biāo)，常態(tài)化監(jiān)管階段逐步到來，政策底信號明確，關(guān)注螞蟻等重點整改案例進展。

　　3、業(yè)績怎么看？

　　預(yù)計2022Q2為多家頭部互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)績低點，前期全國范圍內(nèi)疫情影響或?qū)?dǎo)致部分互聯(lián)網(wǎng)公司22Q4業(yè)績下修，伴隨后續(xù)疫情防控政策放松以及經(jīng)濟逐步企穩(wěn)，明年業(yè)績修復(fù)彈性有望進一步提升。

　　伴隨疫情政策放松有望迎來修復(fù)。從利潤端來看，預(yù)計美團、快手等公司季度利潤率持續(xù)改善，多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)公司將降本增效作為今年及以后重點方向之一，未來盈利能力有望逐步釋放。

　　4、關(guān)注海外擾動因素

　　近期政策信號：中國證監(jiān)會、財政部于2022年8月26日與美國PCAOB簽署審計監(jiān)管合作協(xié)議，將于近期啟動相關(guān)合作。合作協(xié)議依據(jù)兩國法律法規(guī)，尊重國際通行做法，按照對等互利原則，就雙方對相關(guān)會計師事務(wù)所合作開展監(jiān)管檢查和調(diào)查活動作出了明確約定，形成了符合雙方法規(guī)和監(jiān)管要求的合作框架。

　　關(guān)鍵時間節(jié)點預(yù)測：

　　2022年年末：11月陸續(xù)出具審查結(jié)果，12月有望匯總2021年底稿的全部審查結(jié)果；

　　2022年年底到2023年3月：若PCAOB的審查范圍延展到2022年，2022年年報信息至少在2023年上半年公布，因此PCAOB將會持續(xù)跟蹤。

　　整體來看，我們認為中美簽署審計監(jiān)管合作協(xié)議釋放較大積極信號，也對中美后續(xù)合作及中概股避免自美被動退市持樂觀態(tài)度：

　　中美采取較為折中的方案，選擇在香港審查審計底稿。因現(xiàn)有法律規(guī)定PCAOB在檢查其他國家在美上市的公司底稿時，必須在境外做檢查，但PCAOB做出一定讓步，同意在香港進行審查，同時中國允許PCAOB前來現(xiàn)場審查，也表明雙方為后續(xù)合作邁出重要一步；

　　據(jù)調(diào)研，內(nèi)部預(yù)計PCAOB重點抽查的行業(yè)及公司包括生物制藥、互聯(lián)網(wǎng)、央企國企。據(jù)彭博報道，首批被抽查公司包括阿里巴巴、百度、京東、網(wǎng)易、百勝中國等中概股公司。央企國企方面，若PCAOB堅持要求提供敏感信息，央企國企大概率會選擇退市，但中概股公司整體退市的概率較小。

　　行業(yè)推薦理由及評級

　　我們認為政策已成為影響互聯(lián)網(wǎng)估值情緒的重要因素，在內(nèi)部政策釋放利好信號、外部因素諸如美聯(lián)儲加息負面影響將逐漸減弱的情況下，看好外圍因素回暖、后續(xù)疫情和宏觀邊際改善后的業(yè)績提振，維持行業(yè)「推薦」評級，重點推薦標(biāo)的：騰訊控股、美團-W、拼多多、阿里巴巴、京東集團、網(wǎng)易、嗶哩嗶哩、快手-W等。